1）我先说一下利率：债市汇率风险未平，短端利率易上难下。

　　我不知道在座的有没有做债券的，债券的利率可能是易上难下，原因在什么地方？第一个大的背景，2015年我国外汇占款趋势减少，基础货币投放机制发生了根本变化。今年人民币汇率贬值太快，所以我们的外汇占款下降太快。央行是怎么印钱的，我举个简单的例子：企业出口拿到了一笔美元，到银行去结汇换成人民币，银行再把美元卖给人民银行，人民银行拿到美元形成外汇储备之后，同时把人民币放出去。

　　就是这么简单的道理，这就是以前很长一段时间里央行投放基础货币的主要渠道。现在外汇占款趋势减少了，我们的基础货币供给主要渠道衰竭了，这个时候怎么办呢？这个时候需要央行直接向金融体系里面注水。但是央行直接向金融体系注水有什么样的影响呢？原来外汇占款投放的流动性期限都是比较长的，现在央行直接投放的流动性比较短，基本上是三个月以内。所以这对金融机构来讲，原来拿的是长期的钱，现在拿的是短期的钱，他感觉资金滚动压力增加了，这是第一个大的背景。

　　第二个大的背景，银行现在直接感受是资金来源变紧，于是通过发行高成本的理财产品争夺存款，导致负债成本上行压力较大。所以这会造成一个什么情况呢？就是整个来看我们货币市场利率很容易往上走。简单的说下是什么情况。原来有外汇占款的时候，流动性比较充裕，现在没有外汇占款，靠央行直接放水。大家知道央行放的不仅是短钱，而且还滞后。本来比如说放两千亿人民币，她可能只放一千八。

　　大家都知道，任何一个机构在评估形势的时候，它总是有个滞后的，哪怕节奏上延缓一点，就会造成整个市场的资金利率有很大波动，所以在这种情况下，央行开始建“利率走廊”。走廊就是上有顶，下有底，这个是现代很多发达经济体做的事情，就是央行通过公开市场操作，把货币市场利率或者我们把这个短期资金利率，框定在走廊里面。当它快要到顶的时候，说明资金非常紧张，央行赶快放水；当它快要触底的时候，说明资金太宽松了，央行赶快抽水。

　　所以资金利率就维持在这个区间里震荡，这是央行要干的事情，我们的央行也正在干这个事情，这里有很多专业术语，我试着形象地说明一下。第三个大的背景是，抑制债市杠杆，需要增加短端利率的弹性。金融机构在债券市场上加杠杆搏收益，我们经常说的两个词是什么，“钱多多”、“资产荒”，因为资产的收益率太低了，所以我们就不得不加杠杆来博收益。但是加杠杆的情况下，就需要一个什么？大家都知道怎么加杠杆，你肯定是借钱去加杠杆。

　　你在借钱的时候希望你的融资成本是比较稳定的，希望你的融资成本是可预期的，这是我们今年8月份之前在金融市场看到的情况。大家都料定，我们的央行一定会把这个短期资金利率维持在一个比较平稳的水准，所以我在借钱的时候没有后顾之忧了。反正这个短期利率一直很稳定，那我就不断的拆借，不断的加杠杆。这个就造成现在的信用利差和期限利差被压缩至历史低位。大家看长期的债券跟短期的债券他们之间收益率的差别已经压得很低，高风险的债券和低风险债券的利差也被压得也很低。

　　这个在完善的金融市场上，正常情况下不太容易出现这样的情况，所以说这里面有很多问题。所以，今年8月下旬中央政治局会议上，决定把货币政策和抑制资产泡沫，防范金融风险挂钩，随后央行相继重启了14天和28天逆回购。我可以告诉大家，以前央行给的是7天逆回购。不用管那些术语，就是我给你投放一笔资金，7天之后还我。现在给了14天和28天意味什么？央行给钱的期限越来越长，但对银行来说，长期资金比短期资金成本要高，这意味着从央行拿钱成本越来越高。

　　你再借钱去加杠杆，借钱去投资的话，风险就越来越大了。所以在资本市场上的各种各样的金融机构就感到比较头疼了。而且，短端的资金成本老是在动，没有一个非常稳定的预期，我在加杠杆的时候就要小心谨慎一点，这恰恰是央行想看到的情况。为什么央行允许短端利率有波动，她就是希望你们不要认为短端利率是一条直线，你想怎么加杠杆就怎么加杠杆。

　　我再说一下，多因素牵制下，可能现在下调利率不是首选。这个因素是什么，除了债券加杠杆之外，还有人民币汇率和楼市泡沫的牵制。比如说人民币贬值压力没有充分释放，现在没有哪个人会说人民币会升吧。再加上美国大选后美债的剧烈调整，现在美国大选后，大家纷纷抛售美国债券，所以美国债券收益率飙得很高，本来我们中国的债券收益率跟美国的债券收益率是有利差的，我们比它高，但现在利差基本上已经抹平了，我们跟他也差不多高了。

　　在这种情况下大家会想，两种资产，一种资产收益率不变，一种资产收益率提高。这样资金流动的方向可能就会发生变化。所以在这个时候，央行不想释放宽松信号，因为担心进一步推升人民币贬值的压力。第二点楼市地王乱象，热点城市被勉强按下的房价，我为什么加了一个“勉强按下”，大家也看到最近的新闻，不许涨价，很多地方政府说房价不许上涨，很多银行按揭放贷发放额要环比下降，这都是看得见、摸得着的规定。大家知道我们去做按揭贷款的时候，对我们影响最大的除了首付比率之外就是利率。所以央行这个时候再动一下利率的话，很容易进一步火上加油，而现在又是房地产调控的敏感时期，所以央行一定不希望动利率工具的。总之，讲到利率这块，就是整个资金利率可能是一个易上难下的格局。